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广发银行业 | 疫情冲击下的银行经营与投资展望

[2022-05-13 06:50:33] 编辑:千里叶飘 点击量:6
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导读:疫情冲击增加了经济不确定性。目前来看,疫情对2季度经济重度影响难以避免,预计整个上半年经济增长仍有压力,经济增长的恢复主要希望在下半年。财政积极,名义赤字不高,实际力度不低。2022年广义赤字预算达到了9.73万亿元,大幅超过前三年;Q1实际 .....

疫情冲击增加了经济不确定性。目前来看,疫情对2季度经济重度影响难以避免,预计整个上半年经济增长仍有压力,经济增长的恢复主要希望在下半年。财政积极,名义赤字不高,实际力度不低。2022年广义赤字预算达到了9.73万亿元,大幅超过前三年;Q1实际广义赤字运用额为1.25万亿元,大幅超过去年同期的0.03万亿元。信用环境宽松,社融增速缓慢回升。预计全年社融增量约34万亿,较2021年多增2.7万亿元。主要增量仍是信贷和政府债券。货币政策内外兼顾,配合为主。由于当前经济面的约束在疫情管控和实体活动恢复,信用扩张约束在实体信用需求端而非货币供给,叠加海外货币环境掣肘,预计国内货币政策以稳为主,总量上是配合财政和信用政策扩张带来的基础货币需求,结构上针对特定领域进行适度定向支持。

基本面保持稳健,逐步回归常态化。规模:基建仍是稳增长发力的主要方向,地区财力和项目储备多的区域融资需求复苏更快;此外,上游产业占比高、产业链受疫情影响相对较小的地区融资需求预计也能保持不错的表现。息差全年下行压力较大。上一轮降息周期经验来看,资产端收益率拐点滞后于新发贷款1-2季度;从对公和零售两方面看,新发贷款收益率难言企稳回升。负债端同业负债成本下行红利消退,主要受存款付息率影响呈下降趋势。资产质量:随着经济增速逐步恢复,实体部门盈利有望跟随改善,加之信用环境宽松,实体部门信用风险暴露将逐步放缓,预计银行体系整体的不良生成压力不大,同时银行体系目前的拨备水平不低,也将对资产质量保持平稳形成有力支撑。但考虑到疫情反复,部分领域信用环境仍待改善,后续需重点关注房地产、土地依赖度高的三四五线城市、疫后盈利能力恢复慢的区域和行业等结构性风险。

总量缓慢复苏,区域分化拉大,个股之间的分化预计也将加剧。疫情防控和地产风险约束下行业整体复苏缓慢,但长三角、大湾区、成渝经济圈财政发力空间较大,基建需求改善推动景气度维持高位。房地产政策放松,青年人口加速流入的三个经济圈或首先修复,拨备计提改善的空间更大。

疫情持续时间超预期,宏观经济下行,导致融资需求大幅下滑、息差快速收窄、资产质量压力显著上升;政策调控力度超预期,利率大幅波动,导致流动性风险超预期上升。

一、核心要素回顾与展望

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二、疫情冲击增加了经济不确定性

2021Q1以来,经济增速持续下行。其中2021年前3季度主要是由于基数效应叠加政策有意调结构导致。2021Q4开始,由于前期调结构政策的惯性影响,叠加疫情反复冲击,经济增速继续探底。2022年Q1统计局公布的实际GDP增速回落至4.8%。由于疫情影响继续,地产销售仍未恢复,出口对经济支撑有所消退,经济悲观预期延续,2022年4月份PMI指数创2020年3月以来新低。往后看,不管是外生的稳增长措施的落地实施,还是内生经济增长动能恢复,都依赖居民和企业的经济社会活动恢复正常,而这主要取决于疫情的影响。

目前来看,疫情对2季度经济重度影响难以避免,预计整个上半年经济增长仍有压力,经济增长的恢复主要希望在下半年,一方面是随着经验的积累,疫情管控对经济的影响有可能衰减;另一方面,2021年下半年经济基数相对较低,随着稳增长政策的发力落地,下半年经济增速有望恢复。

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三、财政积极,信用宽松,货币配合

4月末政治局会议表示,要“加大宏观政策调节力度,扎实稳住经济,努力实现全年经济社会发展预期目标,保持经济运行在合理区间”,意味着后续稳增长政策会继续加码出台。考虑到内外宏观环境,后续政策组合大概率是财政政策积极,信用环境宽松,货币政策配合。

3.1 财政:名义赤字不高,实际力度不低

2021年,财政政策整体偏紧,全年广义财政收支差额仅5.94万亿元,大幅低于2020年8.72万亿元,所以2021年全年财政对经济形成一定约束。

2022年,根据政府工作报告,虽然预算名义赤字率和新增地方专项债规模不高,但通过调入结余资金和特定机构利润上缴,2022年广义赤字预算达到了9.73万亿元,大幅超过前三年实际广义赤字,所以从财政预算来看,2022年全年财政会呈现积极态势。

从实际情况来看,2022年前三个月实际广义赤字运用额为1.25万亿元,占预算广义赤字额的12.8%。显示今年财政发力较去年要提前。今年预算广义赤字额还剩余约8.48万亿元,如果全部用完,今年后三个季度广义赤字额会比去年同期多2.57万亿元,显示后续财政积极空间较大。

从基建投资数据来看,2022年一季度基建固定资产投资完成额增速10.48%,较2021年全年0.21%明显上升。4月末政治局会议强调,要“发挥有效投资的关键作用,强化土地、用能、环评等保障,全面加强基础设施建设”,预计今年财政、基建会是经济增长主要支撑力量。

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3.2 信用环境宽松,社融增速缓慢回升

去年四季度以来,随着经济下行压力增加,稳信用、信贷的政策不断增加,信用供给不断加码,融资环境宽松。4月18日,人民银行和外汇局出台23条举措全力做好疫情防控和经济社会发展金融服务,鼓励重要领域信贷投放,地产和城投融资政策都有放松。4月末政治局会议表示要“支持刚性和改善性住房需求,优化商品房预售资金监管,促进房地产市场平稳健康发展”,预计后续信用融资环境会维持友好态势。

虽然政策供给端环境友好,但疫情之下,企业、居民活动受限,预期低落,经济内生信用需求乏力,新增需求估计主要靠偏财政的基建支撑,银行依赖贴票在支撑表观信贷投放。4月末,1个月期的票据贴现利率又探至0附近,这是对信贷需求不佳的价格印证。

本轮社融增速底部为2021年9月,之后进入回升周期,但由于疫情影响,回升态势颠簸。往后看,预计政策面继续供给扩张,但需求端随着疫情波动较大。如果5月疫情影响逐渐消退,财政加码发力,基建逐渐上量,地产放松逐步见效,社融增速有望缓慢回升至三季度,四季度由于基数原因,社融增速有所回落。

预计全年社融增量约34万亿,较2021年多增2.7万亿元。主要增量仍是信贷和政府债券。从主要分项来看:

信贷:目前央行开始着力稳定信贷增速,预计后续贷款增速下行速度会明显放缓,到2022年底,人民贷款增速约11.1%,预计全年新增人民币贷款21万亿,同比多增约1万亿。

政府债券:2021年政府债发行不及预算。预计2022年政府债券增量约7.1万亿元,同比大致持平。

其他分项:预计外币贷款和委托贷款全年无增长。信托贷款会惯性萎缩,但资管新规过渡期结束,萎缩速度会放缓。2021年企业债券融资规模较少,预计2022年会略有增加。2022年股票融资预计持平于2021年。

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3.3 货币政策内外兼顾,配合为主

国内方面,经济增长乏力,预期走弱,货币政策有稳增长的诉求。国外方面,发达国家通胀高企,美联储仍在加速紧缩过程中,美元指数创新高,人民币对美元近期也快速贬值,货币政策有一定稳定汇率预期诉求。所以当前货币政策需要考虑内外平衡。

由于当前经济面的约束在疫情管控和实体活动恢复,信用扩张约束在实体信用需求端而非货币供给,叠加海外货币环境掣肘,预计国内货币政策以稳为主,总量上是配合财政和信用政策扩张带来的基础货币需求,结构上针对特定领域进行适度定向支持。

利率方面,当前银行间超储率较高,同时信用需求不佳,预计银行间流动性会维持充裕状态,短端资金市场利率继续低位徘徊,长期债券利率在外紧内稳的环境下下行空间有限。由于面临内外和需求端约束,短期央行主动降准降息空间有限,预计政策着力点可能继续在于压降银行负债成本引导贷款利率下行,存款利率的引导下行在4月再次落地。目前经济增长承压,信用环境友好,货币政策配合,预计终端贷款利率仍要下行一段时间,至于终端利率具体拐点和回升幅度,取决于国内外经济状况、通胀环境等,预计见底时间在四季度。

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四、基本面保持稳健,逐步回归常态化

4.1 规模:区域经济景气度分化,优质地区存贷两旺

疫情影响下,经济增长动能分化,基建投资拉动作用突出。从当前经济各项增长动能来看:财政前置发力,基建投资高增。2022年3月基建投资同比增长11.8%,较1-2月提高3.2pct,主要是受益于财政政策发力适当靠前,今年新增专项债发行节奏明显加快,对基建投资形成支撑。疫情冲击下,地产投资和消费不振。2022年3月房地产投资同比增长-2.4%、社会消费品零售总额同比增长-3.5%,增速转负,且较1-2月下降较多.制造业投资增速大幅回落。2022年3月制造业投资同比增长11.9%,较1-2月大幅下降9.0pct,可能受经济增长放缓导致企业盈利下滑、部分地区防疫政策影响生产等多方面因素影响。出口增速走弱。2022年3月出口金额同步增长14.7%,较1-2月下降1.7pct,虽然绝对增速仍在高位,但边际压力渐显。

年内来看:预计基建仍是稳增长发力的主要方向,地区财力和项目储备多的区域融资需求复苏更快;此外,上游产业占比高、产业链受疫情影响相对较小的地区融资需求预计也能保持不错的表现。

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区域经济景气度分化对存贷款增长的影响已逐步体现,年内来看,这一趋势预计将延续。

贷款端,浙江、江苏、四川、山东、上海、广东等地区融资需求回暖的节奏更快、幅度更高:综合绝对体量和增速来看,浙江、江苏、四川、山东、上海、广东占优,截至2022年3月末,上述省市的贷款余额规模大且同比增速均在12%以上;2022Q1贷款增量也处于全国上游水平,江苏、浙江新增贷款均超过1万亿元,在30个已披露数据的省市区中位居前2位,广东、山东、四川、上海分别位居第3、5、6、8位。

存款增长在部门之间、区域之间均存在分化,双重影响下,经济活跃、居民收入增长快且稳定性强的江苏、浙江、山东、四川等优质区域,存款增长势头强劲。分部门来看,受2022Q1资本市场波动影响,非银机构存款增速高位回落,其他部门存款增长改善,其中,非金融企业存款和政府存款增速均快速回升,居民存款总体维持了2019年以来10%以上的高速增长。分区域来看,截至2022年3月末,仅江苏、浙江、上海、山东、四川5个地区存款存量超过1万亿元且同比增速在10%以上,相对优势明显,其中江苏、浙江、山东、四川2022Q1存款增量在30个已披露数据的省市区中位居前4位。

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4.2 息差:全年下行压力较大

2021年银行业息差环比走势呈现出:Q1下行,Q2-4企稳的特征,而22Q1行业息差再次下行。22Q1与21Q1息差收窄显著不同在于,21年主要是重定价因素影响,今年主要受新发贷款收益率下行的影响。

上一轮降息周期来看,LPR下降30BP/15BP,新发一般贷款收益率下降66BP,A股银行生息资产收益率下降32BP,其中21Q1集中体现约17BP重定价影响。新发贷款收益率下行向资产端传导时滞大概在1-2个季度,20Q2-3开始新发贷款收益率止跌回升,生息资产收益率Q4见底;21Q1主要体现重定价影响。

本轮信贷需求转弱开始于21Q4,新发贷款收益率21Q4环比下行11BP;22Q1仍在下行,5月6日央行公布3月份“新发放企业贷款利率为4.37%,比年初和上年同期分别低8和19个基点”。新发贷款利率后续仍有下行压力:政策“稳增长”背景下,相关的基建和城投需求较强,短期内对公贷款收益率企稳概率较大;但经济复苏时点受疫情防控、出口景气约束等因素约束,新发利率难言回升。零售方面,由于疫情冲击和房地产风险暴露,居民消费和购房需求减弱,个人信贷需求和价格回升仍需等待,疫情管控和地产复苏是核心观察变量。

负债端来看,2019以来金融市场利率大幅下行,同业负债成本跟随下降的红利逐渐消退;今年负债成本或主要受存款付息率影响,央行以多大力度帮助银行控制负债成本,是影响息差的重要因素。就22Q1来看,负债端成本率环比下行预计主要是受益于负债结构阶段性优化和存款成本率下行:存款方面,Q1呈现典型的经济下行期特征,存款总量增长较好,但结构上活期化水平有所降低。考虑到央行指导银行统一调降定期存款加点上限,帮助中小银行降低存款成本,预计今年存款成本率呈下降趋势。同业负债方面,海外通胀高企,美联储加息背景下,国内货币宽松受到约束,难看到金融市场利率大幅下行。

结合资负两端看,全年息差下行压力较大。但我们认为,银行间表现差距或将加大。区域和行业复苏水平将决定银行信贷需求、资产收益、存款活期化水平。根据我们统计的上市公司ROIC水平来看:总量上,上市公司景气度位于较高水平,ROIC与新发贷款利率的差值在历史较高水平。但行业结构分化,ROIC回升主要是上游资源行业、部分必须消费品和TMT行业,但与居民相关的可选、大部分必需消费ROIC有较大程度回落。区域间也有较大分化,西部地区整体表现好于其他区域,东部沿海主要是受江苏和广东疫情拖累;部分上游资源集中的省份。上市公司ROIC绝对水平较高,较2020A也有较大改善。

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4.3 资产质量:预计整体保持稳定,关注局部潜在风险

实体部门信用风险有所上升,但总体可控。2021年下半年以来,受经济增长放缓叠加疫情反复影响,实体部门盈利能力下滑,据我们测算,2022年一季度,A股非金融企业ROIC为6.24%,较2021年二季度高点下降51bps,环比下降4bps,但由于一般贷款加权平均利率总体维持低位,受益于此,实体部门盈利水平仍保持在融资成本上方,意味着,虽然实体部门偿债能力有所下降,但总体信用风险可控。2022年一季度,上市银行不良生成和信用成本环比均下行,也在印证了这一点。

展望年内,随着经济增速逐步恢复,实体部门盈利有望跟随改善,加之信用环境宽松,实体部门信用风险暴露将逐步放缓,预计银行体系整体的不良生成压力不大,同时银行体系目前的拨备水平不低,也将对资产质量保持平稳形成有力支撑。但考虑到疫情反复,部分领域信用环境仍待改善,后续需重点关注房地产、土地依赖度高的三四五线城市、疫后盈利能力恢复慢的区域和行业等结构性风险。

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总量缓慢复苏,区域分化拉大,个股之间的分化预计也将加剧。疫情防控和地产风险约束下行业整体复苏缓慢,但长三角、大湾区、成渝经济圈财政发力空间较大,基建需求改善推动景气度维持高位。房地产政策放松,青年人口加速流入的三个经济圈或首先修复,拨备计提改善的空间更大。

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疫情持续时间超预期,宏观经济下行,导致融资需求大幅下滑、息差快速收窄、资产质量压力显著上升。

政策调控力度超预期,利率大幅波动,导致流动性风险超预期上升。

报告作者:

倪军S0260518020004

屈俊 S0260515030005

王先爽 S0260520040002

万思华 S0260519080006

李佳鸣 S0260521080001

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