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文｜略大参考，作者｜付饶，编辑｜原野
上海，淮海路的每一颗法国梧桐树，都习惯在 " 不响 " 中围观消费名利场的变化。但凡对城市中产有点野心的消费品牌，都会在这里拥有一家体面的全国、亚洲甚至全球旗舰店，从优衣库、无印良品到始祖鸟，无一不是如此。
空间巨大是它们的共性。比如优衣库和无印良品都有四层，始祖鸟只两层，但 736 平米的占地面积，足够匹配它作为始祖鸟全球旗舰店的身份。毕竟，无论是从单价还是 SKU，它与前两者都不在一个竞争单元内。
尊贵如此，始祖鸟新推出的 " 龙年限定 " 冲锋衣，在这里依然断货。这件定价 8600 元的冲锋衣，在 1 月 1 日开售当天全线售罄。据淮海路店员介绍，店内当天仅到货 9 件。在闲鱼上，它已经被炒到 1.3 万元的价格。
资本场里的始祖鸟，同样火热。
1 月 4 日，安踏集团旗下、始祖鸟母公司 Amer Sports正式向美国 SEC 递交招股书，申请在纽交所上市。从去年 9 月就开始流传的上市传闻终于落地，亚玛芬体育也成为 2024 年第一家赴美上市的中国企业。
对于安踏来说，面子实美，底子却不尽然。从财务数据来看，始祖鸟们在安踏集团内部还在扮演拖后腿的角色。某种程度上，推动亚玛芬上市，只是安踏在消化不良之中，打出的一个 " 嗝 "。
01 增长神速
中产有三宝，即始祖鸟冲锋衣、萨洛蒙运动鞋、Lululemon 瑜伽裤。而这其中，前两者都是亚玛芬旗下品牌。
自 2019 年被安踏集团收购以来，亚玛芬体育在中国市场的渗透率逐步提升，尤其是始祖鸟品牌一度出圈，成功攻陷了 " 五环内 " 城市中产群体。
其中一个明显变化的数字就是，2018 年，始祖鸟在大中华区仅有 1.4 万名会员，而截至 2023 年 9 月 30 日，这一数字已超过 170 万名。
同时近两年，由于国家对户外赛道的政策支持，冲锋衣成为爆款单品。从始祖鸟到北面，再到迪卡侬，甚至连蕉下都在跨界开始做冲锋衣。2022 年，冲锋衣在抖音爆火，全年卖了 20 个亿，较 2021 年翻了近五倍，被称为 " 冲锋衣元年 "。
2023 年，" 他经济 " 迅猛发展，冲锋衣服饰品类持续爆火。
光是上半年，冲锋衣品类在抖音的销售量就已经达到了 13 亿。此外，据天猫在 2023 年 " 双 11" 发布的消费榜单显示，公路自行车、电竞产品、冲锋衣成为了男性既 " 茅台、钓鱼和始祖鸟 " 之后的 " 新三宝 " 产品，销售额增幅分别高达 305%、114% 和 90%。
在网传的一张户外冲锋衣鄙视链图里，始祖鸟雄踞金字塔尖，之后才是哥伦比亚、猛犸象、北面等品牌。甚至在小红书上，有人开玩笑称始祖鸟品牌成了金融圈默认的社交流通货，户外运动穿，通勤也穿。
而萨洛蒙的爆火与始祖鸟在社交媒体上玩梗造势爆火不同，一方面是通过扩展时尚单品，借明星带货造势，引发潮流穿搭的模仿。
近两年，由于爬山、飞盘等小众户外运动的流行，" 山系穿搭 " 也成为一种潮流。小红书在 2022 年发布过一份《2022 时尚行业未来消费灵感图鉴》，" 山系穿搭 " 是 2022 年的热门趋势之一。在小红书上 " 山系穿搭 " 的笔记下，萨洛蒙成为了高频出现的穿搭单品。
始祖鸟和萨洛蒙在中国的爆火，带动了亚玛芬在中国市场的业绩。整体来看，大中华区也确实成为了亚玛芬增速最快的市场。
一个体现在规模上。
2019 年，公司在大中华区仅拥有 13 个萨洛蒙的经销网点，截至 2023 年 9 月 30 日，亚玛芬在大中华区已经拥有 63 家始祖鸟直营店和 30 家萨洛蒙直营店，公司员工约 800 名，比五年前增加约 350 名。
一个体现在营收和利润上。
据招股书，2020 年至 2022 年，亚玛芬营收分别为 24.46 亿美元、30.67 亿美元、35.49 亿美元，复合年增长率为 20.4%。2023 年前三季度，亚玛芬营收 30.53 亿美元，同比增长约 29.9%，其中大中华区就贡献了 5.93 亿美元 ，同比增长约 67.6%。
02 盈利缓慢，花的比赚的多
2022 年，亚玛芬被安踏列入 " 全球化 " 策略，意在撬动新的增长引擎。
然而从盈利能力上来看，尽管亚玛芬找到了新的增长市场，财报数据看上去处在形势一片大好的增长趋势，但增长并未能让亚玛芬摆脱亏损窘状。
2020 年至 2022 年，亚玛芬净亏损分别为 2.37 亿美元、1.26 亿美元、2.53 亿美元，三年累计亏损超 6 亿美元，亏损情况并没有收窄。甚至在 2023 年前 9 个月里，亚玛芬依旧亏了 1.14 亿美元。
走高端产品线的亚玛芬，其实在毛利率上挺争气。2020 年到 2022 年，亚玛芬的同期毛利率从 47.0% 增长到 49.7%，2023 年前 9 个月的毛利率呈现上涨趋势，增加至 52.2%。
然而，相比于安踏集团其他三大业务毛利率，安踏、斐乐及所有其他品牌毛利率分别为 55.8%、69.2% 和 73.4%，亚玛芬的毛利率算不上理想，甚至可以说得上是安踏最 " 拖后腿 " 的业务。
这也意味着，亚玛芬在短时间内，仍难成为其新的盈利增长曲线。安踏的业务增长还得靠其他业务来实现盈利，而在中国规模不断扩张的亚玛芬，势必给安踏带来不小的压力。
这并非否定亚玛芬体育的营收能力。根据财报显示，亚玛芬在 2023 年上半年的营收超过了百亿，基本达到了盈亏平衡。
至于为什么仍处于亏损窘状，原因很简单，说白了，就是花的比赚的多。
对于未来整体的增长策略，亚玛芬在招股书中提及将进一步渗透主要市场并战略性扩大市场。从 2019 年开始，亚玛芬在中国市场的两大主力品牌为开拓更多市场，大力发展 DTC 渠道，一靠开更多自营门店，二靠发展 DTC 电商线上渠道。
这也导致，亚玛芬在门店扩张、营销费用和人力成本、以及电子商务系统的运营成本不断增加。数据显示，2020 年至 2022 年，亚玛芬销售和营销费用分别为 7.33 亿美元、9.63 亿美元、11.08 亿美元；2023 年前三季度，该项费用再次同比增长了 26.85% 至 9.57 亿美元。
不过，通过砸钱，亚玛芬 DTC 渠道的确实现了快速增长。
截至 2023 年 9 月 30 日，亚玛芬的自营零售店数量超过 330 家，相比 2019 年增长了约 69%。同时，亚玛芬在中国区 DTC 渠道的收入占比也在持续上涨，从 2020 年的 21.7% 提升至 2022 年的 29.5%。2023 年前三季度，这个数字比例进一步上升到 32.8%
在未来发展过程中，安踏对于亚玛芬体育 DTC 渠道的发展，寄予了厚望。甚至针对亚玛芬业务，安踏提出了 "5 个 10 亿欧元 " 计划，即力争 2024 年始祖鸟、威尔森、萨罗蒙、中国市场、DTC 渠道分别实现 10 亿欧元的销售额。
由此可以看出，对于安踏来说，他们对亚玛芬充满信心，坚信亚玛芬业务仍有巨大的增长空间。
03 消化不下
近 15 年来，安踏多次并购业务，建立多品牌运营策略。
例如，2009 年，安踏取得意大利运动品牌 FILA ( 斐乐 ) 中国区业务；2015 年，安踏收购了在俄罗斯以及东欧市场的运动休闲品牌 SPRANDI；2016 年，安踏斥资 1.5 亿，取得日本高端专业运动品牌 DESCENTE中国区业务；2017 年，安踏拿下专注户外赛道的韩国品牌 KOLON SPORT；2019 年，安踏成功完成对亚玛芬体育的收购。最近的一次收购，是在去年 10 月份完成的，收购了主打亚洲女性运动服装赛道的 MAIA ACTIVE。
不得不说，安踏并购的业务有不少取得了亮眼成绩，其中不得不提到 FILA 的巨大成功。自 2009 年从百丽接手时的亏损 5000 万，到后期毛利率常年保持在 70% 左右，FILA 被业内称是安踏的现金奶牛。
于是，从安踏对亚玛芬体育收购之初，业界一直猜测亚玛芬会不会是安踏的下一个 FILA 传奇。
如今，距离收购已接近 5 年，比起安踏在其他并购品牌业务的如鱼得水，亚玛芬对于安踏来说，多少有些 " 消化不良 "。
首先，在债务上，安踏吃不消。
自从被收购后，亚玛芬就一直处于亏损状态，随着亚玛芬业务的不断扩大和调整，亚玛芬已债台高筑，净现金流入常年为负数，用来运营公司的钱基本靠大额贷款解决。
2022 年末，亚玛芬甚至一度 " 资不抵债 "。截至 2023 年 9 月 30 日，亚玛芬体育的总负债高达近 70 亿美元，其中一年内需偿还欠款，就达到 7.73 亿美元。而在此前，亚玛芬体育主要就是依靠安踏等股东输血。这对于持有亚玛芬集团 52.70% 股份的安踏来说，可谓是不小的负担。
此次亚玛芬上市，计划筹集 10 亿美金，来偿还股东贷款，这将直接让安踏缓解账面压力。
其次，安踏对亚玛芬全球化业务的消化，到底能力如何，仍有待观望。
从去年开始，安踏管理层人事几经变化，为的就是全球化发展策略。从 FILA 也好，亚玛芬也好，安踏都成功地将其进行了本土化运营，并获得了正向营收。
如果说，在此之前，安踏并购外国品牌需要解决的是如何将外来牌子进行本土化运营，那么在收购亚玛芬以后，安踏现在的主要问题就已经转变为，该如何像其他跨国巨头一样，具备全球运营的能力。
尽管亚玛芬体育的三个细分市场品牌分别都获得了特定地区的认可，例如始祖鸟在北美和大中华地区受追捧，欧洲穿萨洛蒙比较多，北美市场则更青睐威尔胜，但安踏对全球化业务的持续消化，仍是个难点。
安踏创始人丁世忠就曾表示：" 以当今中国公司的品牌运营能力，在 30 年内想要做出一个始祖鸟或者 Wilson，可能性几乎为零。" 也可见安踏在全球化业务的运营上，仍需要很长的时间去进行摸索。
对于安踏来说，亚玛芬的上市，才是接下来考验的开始。
