晨报0111 | 宏观、众安在线、农业、京东集团-SW

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

【宏观】人民币汇率将会升到多高

短期人民币汇率的快速升值主要由于三方面原因：中美经济和政策预期反转、资本流出放缓和春节前“结汇潮”催化升值加速：

一是中美经济和政策预期的快速反转，中国经济前景超预期起，美国经济前景超预期落，美国紧缩政策放缓逐渐确认。中国经济预期在地产政策催化和疫情政策调整下空间打开，而美国经济衰退预期受服务业冲击快速发酵。政策上美联储加息放缓确认，美元指数下行，也带来人民币汇率在定价角度的被动升值。

二是中债利率在复苏预期下上行，美债利率在衰退预期下下行，中美利差倒挂收窄，资本流出减缓。中美利率倒挂从2022年11月以来整体收窄，资本与金融项目下的净流出减缓。

三是春节前“结汇潮”的到来，进一步加剧了人民币短期升值的压力。一般在春节前一两个月有“结汇潮”的季节性现象。

短期人民币或将进一步升值，但升值的空间有限。短期内，强预期与弱现实的分化存在收敛可能，弱现实的改变难以一蹴而就。中美利差也会受中国经济短期冲击以及美债供给压力制约。美元指数在欧元区快速步入衰退轨道的支撑下，下行速度已经开始减缓。“结汇潮”也会随着春节的来临逐渐消散。人民币短期进一步升值的空间有限，预计后续6.6-6.7左右将会得到短期支撑。

后续人民币还会不会贬值？压力尚未充分释放，警惕春节后贬值压力的短期释放。经常项目带来的结售汇需求要远远大于资本与金融项目的结售汇需求，疫情以来出口导致的经常项目差额主导汇率的迹象非常明显。需要警惕春节后“结汇潮”消退后，出口下行导致的贬值压力进一步释放，以及一季度中后期中美货币政策继续分化的影响。

全年来看，人民币依然是升值的大趋势，但是节奏上，在当前基础上先贬再升。2023年二季度之后中美基本面的反转将会开启人民币的趋势性升值。中国经济探底后，二季度大概率开启复苏，下半年更加乐观，美国经济大概率在2023年二季度中后期开始陷入衰退，预计到2023年底人民币汇率达到6.3左右。但在一季度中后期，人民币汇率的短期贬值压力可能将人民币汇率带回7.0附近。

复盘历史，人民币升值周期中股票容易出现普涨行情。2015年“811”汇改以来，共经历5轮人民币升值周期，复盘历史上的4轮，其时长分别为16个月、6个月、5个月和20个月，绝大部分行业在人民币升值周期中都表现为上涨，整体来看，经济修复带动的顺周期板块初期表现较好。

风险提示：中国经济基本面恢复不及预期，可能导致2023全年汇率升值幅度更低；出口超预期下行，可能导致春节后贬值压力加大。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告人民币汇率将会升到多高，具体分析内容请详见完整版报告。

【非银】众安在线 ：持两大竞争优势，引业绩加速回暖

维持增持评级，维持目标价61.42港元/股：2022年公司受制于科技和银行板块持续投入、投资收益承压，以及美元债汇兑损失三大负面因素影响，预计将形成业绩底。我们认为，当前平台经济监管迎来松绑，23年众安在线的承保盈利将大幅改善，结合投资、汇兑损益的改善，困境反转将推动估值提升，维持公司“增持”评级。预计公司22年盈利低于预期，而23年盈利超预期，调整2022-2024年EPS为-0.88/0.89/0.98元，维持目标价61.42港元/股。

平台经济监管政策回暖，23年的互联网保险将提速：当前互联网平台企业进入常态化监管阶段，政策层面支持平台企业发挥场景、数据和技术优势，在推动科技创新、提升国际竞争力、扩大国内需求等方面发挥更大作用。此背景下，预计平台企业流量变现需求将大幅提升，而保险是互联网平台重要的变现渠道，预计23年互联网平台企业将加大对于保险的流量导流，从而撬动互联网保险保费快速提升。

产品创新能力及客户长期合作关系两大优势，推动众安更受益于平台经济政策的回暖：我们认为，众安在线的产品创新能力以及与客户长期稳定的合作关系将推动其更受益于平台保险的变现。一方面，产品的创新能力体现为在公司管理层的企业家创新精神影响下，不断出新和迭代满足客户个性化需求的多场景互联网保险产品，同时领先的数字化能力助力创新产品有效落地；另一方面，客户优势体现为在严监管背景下公司作为头部公司马太效应凸显，以及长期与B端平台企业保持稳定的合作关系，带来引流超预期。

催化剂：平台经济支持政策陆续出台。

风险提示：渠道合作费率提升；监管存在不确定性；权益市场波动。

>>上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告众安在线 ：持两大竞争优势，引业绩加速回暖，具体分析内容请详见完整版报告。

【农业】行业再去产能，开启生猪第三乐章

猪价下跌超市场预期。当前猪价超预期下跌，预计2023Q1猪价有望维持低位。从供给来看，目前出栏均重依然较高，供给压力依然较大；从消费来看，受疫情因素压制需求影响，当前猪价位于低位，节后为需求季节性淡季，需求预计难以有明显改善。

猪价超预期下跌带来去产能再现。1）预期：养殖户普遍预期2023年开始行业进入下行周期。由于能繁母猪存栏从4月以后开始回升，2022年10月能繁母猪存栏环比上升0.4%，2022年10月较4月能繁母猪存栏累计上升4.84%，由于供给的累计增加，养殖户普遍预期23年的猪价应是下行周期。2）现实：冬至前后猪价位于季节性高点，12月猪价跌到养殖成本以下。从现实情况来看，正常来看冬至前后生猪价格维持季节性高位，但当前生猪价格已经跌至15元/公斤，较10月的高点28元/公斤已经跌去80%以上。3）行为：弱预期+低猪价带来产能去化。在2023年是下行周期的预期与当前猪价低迷的现实下，养殖户对于盈利预期从乐观转向悲观，2023年养猪大概率跌破成本，养殖户将选择产能淘汰。此外，2022年4月以后低效母猪占比增加，加大2023年一季度去产能概率。

行业估值位于低位。当前头均市值已经跌至历史下四分位水平，个别公司已经跌至重置成本。整体来看，行业当前估值较低，头均市值普遍距历史平均水平仍有50%+空间。

投资建议：推荐标的：牧原股份、温氏股份、巨星农牧、天邦食品、新希望、大北农、天康生物、正邦科技等。

风险提示：产能去化幅度不及预期。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告行业再去产能，开启生猪第三乐章，具体分析内容请详见完整版报告。

【零售】京东集团-SW：履约受限增速放缓，高质量增长利润率稳升

维持“增持”评级。22Q4京东受疫情管控趋严需求受影响，以及放开后履约受限收入端增速放缓。公司继续关注增长质量与盈利能力的健康提升。我们预计公司22-24年经调整归母净利润267/286/349亿元，经调整EBITDA为262/277/377亿元，给予2023年30xPE，目标市值8,580亿人民币，对应9,728亿元港币，目标价311元港币，增持。

管控及阵痛期冲击需求及履约，预计22Q4增速进一步放缓。①22Q4相比Q3受10月的管控趋严以及12月初放开后阵痛期冲击明显；②10-11月防疫政策趋严，消费信心相对疲软；12月后放开初期劳动参与率降低，履约时间普遍拉长并造成了较高退货率；进入12月下旬后一线城市开始逐步恢复，并带来了履约时效性的快速恢复，目前已经恢复至此前履约标准并驱动22年12月下半月订单情况好转；③我们预计22Q4整体营业收入2,964.93亿/+7.46%，其中预计22Q4GMV同比增速+4.5%，线上自营零售2,480.82亿元/+5.71%，服务收入484.1亿元/7.41%。

效率提升趋势预计延续，双十一大促投放有所增加。①我们预计22Q4履约费用率受益规模经济效率提升趋势延续，履约费用率5.8%/-0.1pct，研发费用率1.7%/+0.2pct；②本季度京东提升了双十一补贴力度，以保持公司在价格上的竞争力，因此预计销售费用率的季度环比降低的趋势未能延续，但同比21Q4预计仍然有所降低，预计22Q4公司销售费用率4.7%，相比22Q3的3.1%仍有较为明显提高。

盈利与增长质量仍是核心目标，利润率提升幅度稳健。①京东依然以运营效率的提升和健康的利润率水平；②我们预计京东22Q4经调整净利润为52.76亿元，经调整净利润率为1.78%/+0.54pct；经调整EBITDA为77.13亿元，经调整EBITDA Margin为2.6%/.1pct。

风险提示：行业竞争加剧影响利润率，经济增速放缓影响消费需求。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告京东集团-SW：履约受限增速放缓，高质量增长利润率稳升，具体分析内容请详见完整版报告。

本期封面：

拍摄于 云南省迪庆藏族自治州·梅里雪山

更多国君研究和服务亦可联系对口销售获取