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前言：随着1月24日国资委提出“将进一步研究把市值管理纳入中央企业负责人业绩考核”，1月25日至26日证监会召开2024年系统工作会议要求“加快构建中国特色估值体系”，近期“中字头”再次成为市场聚焦的方向。回顾近年市场，2023年同样出现过“中字头”引领的“中特估”行情。本文中，我们将系统性复盘2023年“中特估”行情，以期为当前市场提供借鉴。详见报告：
一、复盘与借鉴：2023年“中特估”行情
从2022年11月21日证监会主席易会满提出“中国特色估值体系”，到2023年上半年，“中特估”成为市场的主线方向之一，并分别在2022年11月下旬、2023年2月中旬至3月中旬、2023年4月初至5月中旬期间，三次领涨市场。
第一波：2022年底权重股躁动，“中特估”首次提出并成为主线
2022年11月政策加码，权重股引领市场修复。随着2022年11月国内防疫政策优化、降准、“金融十六条”、地产“第二支箭”延期和“第三支箭”落地等政策宽松措施密集加码，叠加海外通胀逐步见顶、美债利率回落、外资逐步回流，国企央企、地产银行等权重板块迎来低估值修复，并对大盘形成支撑。
至2022年11月21日，“中特估”首次提出，并成为主攻方向。2022年11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上，首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系”，引发市场强烈反响，“中字头”、国央企大幅上涨，“中特估”成为主线修复的重要方向。
结构上，地产链是2022年11月市场反弹的核心线索。另一方面，我们也可以看到，随着11月21日“中特估”概念提出，此前反弹中相对落后且“中字头”含量较高的建筑、石油、煤炭等方向开始引领修复。
第二波：2023年2、3月市场迷茫、分歧阶段，“中特估”再度成为主弦律
2023年2月，随着多项高频数据指向经济修复程度不一，市场对于经济和政策的分歧加大，叠加年初大涨后热门赛道逐渐进入过热，同时外资流入放缓、市场重回存量博弈。市场风险偏好阶段性回落，大盘也由此开始陷入震荡，行业轮动加速并一度进入“电风扇”式极致轮动状态。
另一方面，随着国央企相关政策事件连续催化，“中特估”再度成为市场聚焦的方向。2023年2月2日，证监会召开2023年系统工作会议，并再次要求“逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系”。2月28日，国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会，证监会有关工作负责人出席。3月3日国资委又召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。
结构上，本轮行情与2022年底不同的是，除了建筑、石油、煤炭、钢铁等传统“中字头”，由于数字经济行情的催化，运营商、出版、算力等TMT方向国央企也显著上涨。
节奏上，2023年2月建筑、石油等传统“中字头”率先领涨。到了3月市场阶段性震荡波动阶段，建材、有色、钢铁等地产链相关板块遭遇回调的同时，建筑、石油、运营商、出版等方向则继续上行。与此同时，银行等前期表现相对靠后的方向开始成为这一阶段的主攻方向。
风格上，2023年2月中旬至3月中旬，国央企龙头表现全程好于非龙头。我们根据2023年2月15日市值将所有国央企分成四个组别，可以看到市值最大的25%公司表现明显好于其他三个市值较小的组，其中市值较小的两个组区间涨幅甚至接近为零。
第三波：2023年4月，中特估再次成为行情主线
2023年3月中下旬至4月初，产业趋势催化叠加海外行情的映射下，“数字经济”一度接力“中特估”成为市场主线领涨的方向。
但到了2023年4月，随着市场进入一季报窗口、风险偏好回落，数字经济开始分化调整，“中特估”重新领涨。一季报业绩集中披露窗口，阶段性市场风险偏好更加落地。与此同时，“数字经济”在经历3月中旬以来的上涨，成交占比连续创历史新高后，进入局部过热状态，交易拥挤度显著抬升，逐步进入分化调整。由此，“中特估”开始重新领涨。
结构上，2023年4月主线仍集中在传统“中字头”。不同之处在于，除了能源链、“一带一路”和运营商等此前便表现靠前的方向，前期调整中有明显相对收益、最终成为主攻方向的银行板块从一开始便领涨市场，与此同时年初以来表现一直落后的地产、保险、券商也一度引领修复。
风格上，与2023年2、3月类似，2023年4月至5月初国央企龙头表现同样显著好于非龙头。
二、小结与展望
1、“中特估”行情的展开，离不开政策的催化。2022年11月下旬和2023年2、3月的“中特估”行情，都是在政策事件催化下启动的。
2、“中特估”通常在市场较为迷茫、缺乏清晰的景气线索的阶段，更容易成为市场聚焦的方向。如2023年2、3月，市场剧烈分歧、行业快速轮动中，“中特估”在政策催化下脱颖而出。又如2023年4月，市场预期同样进入到一个较为混乱的时间窗口，“中特估”也再度成为市场主攻的方向。
3、节奏上，建筑央企、“三桶油”以及煤炭、钢铁等传统“中字头”基本是“中特估”行情的核心共识。当这些方向充分上涨、发酵后，此时“中特估”行情会逐渐向着板块内部表现相对落后、估值修复尚不充分以及非龙头的方向扩散。
4、在2023年“中特估”行情演绎的过程中，TMT与“中特估”两条主线之间存在明显的交替轮动。
5、对于本轮“中字头”板块在政策催化下集中上涨，一方面至少稳住指数、呵护市场情绪。另一方面，在当前较为纷乱、缺乏方向的阶段，提供了难得的破局、突围方向。
6、与此同时，我们看到“中字头”崛起的同时，TMT仍在遭遇调整。行至当前，TMT与央国企、红利方向的分化已来到近年来较高的水平。因此，我们倾向于认为，后续若“中字头”经历较为充分的扩散、发酵后，TMT也有望迎来轮动向上的修复行情。
风险提示
关注经济数据波动，政策不及预期，美联储宽松不及预期等。
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《2023年“中特估”行情复盘与借鉴》
对外发布时间：2024年1月30日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 ：
张启尧 SAC执业证书编号：S0190521080005
胡思雨 SAC执业证书编号：S0190521110003
张勋 SAC执业证书编号：S0190520070004
吴峰 SAC执业证书编号：S0190510120002
杨震宇 SAC执业证书编号：S0190520120002
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