2024 年 1 月 2 日，两家现制饮品连锁企业——蜜雪冰城、古茗的上市申请同时出现在港交所官网。
现制饮品指的是现场制作、可立即饮用的饮品。从数据上看，2022 年中国人均年消费现制饮品约 18 杯，欧美国家人均达 2、3 百杯。
值得注意的是，欧美国家人均几百杯现制饮品几乎全是咖啡。奶茶、果饮能否像咖啡一样成为嗜好品，还是未知数。
于是，中国现制饮品 " 开拓者 " 分兵两路：一路主攻咖啡，如瑞幸；另一路主攻茶饮、果饮，如蜜雪冰城、古茗、奈雪的茶。
预计 2024 年，四家企业将在资本市场聚首。
01. 奈雪的茶输掉增速
据财报显示，截至 2023 年 9 月 30 日，奈雪的茶共经营 1360 间直营门店。
2019 年，奈雪的茶营收突破 25 亿，同比增长 130%；
2020 年、2021 年，营收增速分别为 22%、41%；2022 年营收增速为零。
2023 年 H1，营收 25.9 亿，同比增长 27%。
相比之下，蜜雪冰城、古茗采取加盟模式，截至 2023 年 9 月 30 日，中国门店数分别为 3.2 万间、9000 间。
从星巴克到端幸，从蜜雪冰城到奈雪的茶，各品牌旗下门店在面积、选址、运营方面差异很大，横向对比开店数没意义。但纵向对比门店数量，还是足以显示品牌扩张力度。
同为加盟模式，密雪冰城门店增速比古茗更快，营收规模一路领先：
2022 年，蜜雪冰城营收 136 亿，同比增长 31%；
2023 年前三季，蜜雪冰城营收 154 亿，同比增长 46%；
2022 年，古茗营收 55.6 亿，同比增长 27%；
2023 年前三季，古茗营收 55.7 亿，同比增长 34%。
从数据可以看出，蜜雪冰城基数更大、增幅更高，领先优势逐步扩大。而论门店数量扩张速度，加盟模式有天然优势，奈雪的茶只能甘拜下风。
02. 奈雪的茶三大主要成本
按照占营收的比例来看，奈雪的茶三大主要成本为材料成本、员工成本和门店成本。
材料成本
约占营收的三分之一，近年有小幅下降趋势：
2020 年材料成本 11.6 亿，占营收的 38%；
2021 年材料成本 14 亿，占营收的 33%；
2023 年前三季，材料成本 8.3 亿，占营收的 32%。
人工成本
占营收的比例与材料成本不相上下：
2020 年人力成本 9.2 亿，占营收的 30%，比材料成本占比低 8 个百分点；
2021 年人力成本 14.2 亿，占营收的 33%；
2023 年前三季，人力成本 6.9 亿，占营收的 26%，比材料成本占比低 6 个百分点；
门店成本
包括租金、设备折旧、使用权资产摊销、水电等：
2020 年门店成本 6.8 亿，占营收的 22%；
2022 年门店成本突破 10 亿，占营收的 24%；
2023 年前三季，门店成本 5.7 亿，占营收的 22%；
尽管努力压缩，但奈雪的茶与门店相关的成本仍然占营收的 20% 以上。与采取加盟模式的蜜雪、古茗相比，有巨大的成本劣势。
03. 消费场景剧变，削弱门店价值
奈雪的茶将用户消费场景分为三种：一是门店点单——现场下单并支付；二是自提订单——使用微信 / 支付宝小程序或奈雪 APP；外卖订单——需要配送服务的订单。
2018 年，店内收银占比高达 93%，外卖占比 7%，自提为零；
2019 年，店内收银占比降至 69%，外卖占比提高到 17%，自提 14%；
2020 年，店内收银占比断崖式降至 30% 以下，自提占比 40%，外卖占比超过 30%。
到 2023 年 H1，店内收银行占比进一步跌到 15%，外卖占比达 44%，自提占比 41%。
与门店相关的成本及人力成本合计接近营收的 50%。例如 2023 年 H1，门店、人力成本合计 12.6 亿，占营收的 48.5%。
如今外卖、自提成为主流，前者由第三方提供配送服务，后者对门店的依赖、人力成本也大幅降低。2023 年 H1 与门店相当的 12.6 亿支出，而 " 店内收银 " 模式营收才 3.5 亿。
04. 在 " 友商 " 上市前扭亏
剔除对净利润影响较大的几项公允值变动，奈雪的茶在年报中披露了 " 经调整净亏损 / 利润 "。
2020 年，经调整净利润为 1664 万元；
2021 年，净亏损 1.45 亿，亏损率 3.4%；
2022 年，净亏损 4.61 亿，亏损率 10.7%；
2023 年 H1，三大成本合计占营收的比例从 90% 降至 80%，其中材料成本率未变、人工成本率降低 7 个百分点、门店成本率降低 3 个百分点。剔除 852 万公允值损失，税后净利润约 7300 万。预计 2023 年将实现全年扭盈利。
2023 年 H1 奈雪的茶扭亏为盈，关键是三大成本合计占营收的比例从 90% 降至 80%。
此外，预计蜜雪冰城、古茗将在 2024 年招股。这意味着对中国现制饮品市场感兴趣的投资人而言，可选择的标的增至四家。奈雪的茶通过降本增效扭亏为盈，正当其时。
05. 蜜雪冰城、古茗 " 成色 " 对比
1）毛利润
蜜雪冰城、古茗毛利润率都在 30% 左右。
2021 年，蜜雪冰城毛利润 32 亿，毛利润率 31%；2022 年毛利益 38 亿，毛利润率 28%；2022 年前三季，毛利润 46 亿，同比增长 54%，毛利润率 30%。
2021 年，古茗毛利润 13 亿，毛利润率 30%；2022 年毛利益 16 亿，毛利润率 28%；2022 年前三季，毛利润 17 亿，同比增长 48.5%，毛利润率 31%。
数据对比可知，由于规模优势，蜜雪冰城盈利能力更胜一筹。
2）费用率
蓝色折线代表毛利润率、彩色堆叠柱代表费用率，只有蓝色淹没彩色，才能录得利润。
下图中，密雪冰城、古茗的 " 蓝色 " 均远远高于 " 彩色 "：
蜜雪冰城
2021 年毛利润率 31.3%，市场费用率 3.9%、行政费用率 3.6%、研发费用率仅 0.16%，总费用率 7.7%；
2022 年毛利润率回落至 28.3%，市场、行政费用率分别增至 5.7%、3.7%，总费用率提高到 9.6%；
2023 年前三季，毛利润率 29.7%，总费用率 9.6%.。
古茗
2021 年毛利润率 30%，市场费用率 4.2%、行政费用率 2.8%、研发费用率 1.5%，总费用率 8.6%；
2022 年毛利润率 28.1%，市场、行政费用率分别增至 4.8%、3.4%，研发费用率 2.1%，总费用率突破至 10.3%；
2023 年前三季，毛利润率 31%，总费用率 9.9%。
2023 年 H1 奈雪的茶扭亏为盈，关键是三大成本合计占营收的比例从 90% 降至 80%。
3）净利润
蜜雪冰城净利润稳中有升：2021 年净利润 19 亿，利润率 18%；2022 年净利润 27 亿同比增长 39%，利润率提高到 20%；2023 年前三季净利润 25 亿，同比增长 51%，但利润率回落至 16%。
古茗规模化盈利从 2023 年才真正开始——前三季净利润 10 亿，利润率 18%。能否持续、上市后会不会 " 变脸 " 有待观察。
总结而言，从门店数量、营收规模、盈利能力来看，蜜雪冰城是更好的投资标的。
06. " 加盟 / 自营 " 混合模式
熟悉咖啡行业的人想必知道，星巴克在中国没有加盟店，全部自营，但这不是其一贯作风。
截至 2023 年 10 月 1 日，星巴克在全球拥有 3.8 万间门店，其中加盟店占比为 48%。过往四个财年，这个比例基本没有变化。
截至 2023 财年末，北美 1.78 万间门店，自营、加盟店的比例为 6:4；在北美以外的 2.02 万间门店中，加盟店占比达 56%。
北美是星巴克发迹的 " 大本营 "，天时、地利、人和俱佳。可见， " 六四开 " 是令星巴克 " 安心 " 的自营店、加盟店比例。因为，加盟业务毛利润率是为自营业务的 5 倍！
星巴克进入新市场的过程可以归纳为 " 三步走 " ——
第一步，以加盟店试水；
第二步，如果对目标市场有信心则改为以自营为主，甚至全部自营；
第三步，择机向自营、加盟 " 六四开 " 的理想状态过度，此时的加盟店与试水时的 " 初级加盟店 " 相比有很大提升。
星巴克 1999 年进入中国，2017 年自营、加盟门店数分别为 1540 间、1396 间。2018 年，星巴克将在中国的所有门店改为自营，标志着在中国已经走到第二步。星巴克日本也处于这个阶段。
2017 年 10 月，瑞幸开出第一间自营店，此时已进入中国市场 18 年的星巴克在中国拥有近 3000 家门店。
2019 年瑞幸开启了 " 零售伙伴 " 模式。瑞幸为 " 零售伙伴 " 提供选址、店面设计、物流及原材料，不收取加盟费而采取利润分成。以让渡部分毛利润为代价，换取零售伙伴的资金及本地人脉资源，同时节约门店租金 / 设备折旧成本。
截至 2023 年 9 月末，瑞幸 1.33 万间门店中，自营、加盟数量分别为 8807 间、4466 间。
总结来看，星巴克、瑞幸的 " 自营 / 加盟 " 混合模式位于金字塔顶层；蜜雪冰城、古茗的传统加盟模式是中间层；奈雪的茶的纯直营模式在增速、盈利能力方面均不占优势，位于底层。
* 以上分析仅供参考，不构成任何投资建议！
